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| Börsenkonjunktur

"Erholung war überfällig"

Seit Jahresbeginn haben die Kurse im Dax wieder spürbar zugelegt. Aus markttechnischer Sicht sei der Anstieg noch nicht beendet, sagt Jens Ehrhardt, Vorstandschef des Vermögensverwalters DJE Kapital in München.

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DSZ: Herr Ehrhardt, seit Anfang 2019 haben die Aktienkurse im Dax um sechs Prozent zugelegt - Erholung oder nur eine Atempause im Abwärtstrend?
Jens Ehrhardt: Ich glaube, die Erholung, die wir seit der Jahreswende an der deutschen Börse sehen, war nach der langen Phase deutlich gesunkener Kurse überfällig. Allein aus markttechnischer Sicht ist dieser Anstieg noch nicht beendet. Er könnte sich durchaus noch einige Monate fortsetzen. Ob es letztlich aber über eine markttechnische Erholung hinausgehen wird, ist derzeit noch ungewiss.

DSZ: Worauf kommt es an?
Ehrhardt: Sicherlich ist die weitere Konjunkturentwicklung entscheidend, zunehmend aber auch die geopolitische Lage. Zur Beurteilung der Entwicklung an der deutschen Börse ist aber immer auch zu berücksichtigen, dass mehr als die Hälfte aller Aktien im Dax heute von Ausländern, insbesondere den Amerikanern, gehalten werden. Dadurch ist die Abhängigkeit von der Wall Street, der wirtschaftlichen Lage in den USA und der dortigen Notenbank (Fed) gewachsen.

 
DJE-Kapital-Vorstandschef Jens Ehrhardt: Dax-Erholung könnte noch einige Monate anhalten. © DJE Kapital AG

DSZ: Auf ihrer jüngsten Sitzung kündigte die Fed an, von weiteren Zinserhöhungen zuerst einmal abzusehen. Eine gute Botschaft für die Märkte ?
Ehrhardt: Die Kombination aus markttechnischer Stärke - viel Skepsis der Anleger, noch ausreichende Barreserven der Investment-Fonds - und monetärer Lockerung ist positiv für die Börsen. Vorerst sollten die Märkte also weiter anziehen. Die Frage ist nur, ob die amerikanische Notenbank mit ihrer bisherigen Bremspolitik nicht schon über das Ziel hinausgeschossen ist, und zwar, wenn die Notenbank den Leitzins also schon über den neutralen Zins, der weder stimulierend, noch bremsend für die Volkswirtschaft ist, angehoben hat. Hinzu kommt, dass zwar alles nach einer 180-Grad-Wende der US-Notenbank aussieht, aber eine echte Lockerungspolitik mit Zinssenkungen und Liquiditätsverbesserungen trotz verbal angekündigter Flexibilität noch nicht begonnen wurde. Es ist möglich, dass die US-Konjunktur sich – wegen weiter steigenden Staatsdefiziten, etwa für Infrastruktur-Investitionen – besser entwickelt als die jetzt geschätzten zwei Prozent Wachstum. In einem solchen Fall würde die Zentralbank wahrscheinlich nach einer Zinspause im Juni die Zinsen wieder erhöhen. Im Vorfeld einer solchen Maßnahme könnten die US-Aktienkurse dann wieder beginnen, zu fallen, im optimistischen Falle nach dem Erreichen eines neuen historischen Indexhochs. Dann wäre das in vielen Jahren saisonübliche „Sell in May…“ richtig und das zweite Halbjahr würde ungewöhnlich schwach. Eine Abkoppelung der europäischen Börsen von einer solchen Entwicklung scheint mir unrealistisch, zumal Draghi ab November durch einen etwas weniger großzügigen Notenbank-Präsidenten abgelöst werden könnte.

DSZ: In den USA spielt der Handelsstreit mit China eine große Rolle. Derzeit wird verhandelt. Wie sehen Sie die Chancen einer Einigung?
Ehrhardt: Ich glaube, es gibt gute Chancen: Sowohl die Amerikaner als auch die Chinesen stehen unter Druck. Letztere tun derzeit alles, um einen wirtschaftlichen Einbruch zu vermeiden. Donald Trump will im kommenden Jahr für eine zweite Amtsperiode wiedergewählt werden. Er braucht Erfolge. Und eine Einigung im Handelsstreit mit China würde er den Wählern als persönlichen Erfolg verkaufen. Die Börse würde dies ebenfalls begrüßen. Im Prinzip jedoch betrachten die Amerikaner - auch parteiübergreifend - die Chinesen misstrauisch. Hier kommen geopolitische Interessen ins Spiel: Die noch führende Weltmacht Amerika sieht das militärisch und wirtschaftlich enorm aufholende China als Gefahr. Ein militärischer Konflikt wäre auch für die USA gefährlich. Man wird versuchen, China zunächst wirtschaftlich in die Schranken zu weisen.

 
© DJE Kapital AG

DSZ: Sollte der Handelskonflikt mit China beigelegt werden, müssen wir dann befürchten, dass der amerikanische Präsident sich Europa und vor allem die deutsche Autoindustrie vorknöpfen wird?
Ehrhardt: Das ist nicht ausgeschlossen, schließlich schießt Trump bei jeder sich bietenden Gelegenheit auf die deutschen Autobauer, was auch deutsche Automobilaktien bereits anfällig und damit, trotz sehr niedriger Bewertung, risikoreicher gemacht hat.

DSZ: Großbritannien fordert abermals Nachbesserungen von der EU, die erneut ablehnt. Ist auch ein harter Brexit bereits in den derzeitigen Kursen eingepreist ?
Ehrhardt: Das glaube ich nicht. Ein ungeordneter Brexit dürfte einen kräftigen Kurssturz auslösen. Es ist wirtschaftlich sehr wichtig - sowohl für UK als auch für die EU - dass die Briten im Binnenmarkt bleiben. Angesichts der schon heute sichtbaren verheerenden Folgen eines Brexits, ist es notwendig, dass sich die EU weiter bewegt und der britischen Regierung nochmals entgegenkommt. Ich kann nur hoffen, dass sich Brüssel letztlich doch zu Nachverhandlungen bereit erklärt.

DSZ: Europa hat noch weitere Probleme – Italien, Frankreich, instabile Großbanken - und dann ist da noch der ungewisse Ausgang der Europawahl im Mai. Heißt das Hände weg von Aktien?
Ehrhardt: Ich glaube, dass es zunächst per Saldo weiter aufwärts gehen wird. Dafür sprechen die bereits genannten Gründe. Zudem dürfte es gelingen die chinesische Wirtschaft wieder zu beleben. Wegen seiner Größe trägt China heute in absoluten Zahlen weit mehr zum Weltwirtschaftswachstum bei als früher, zu Zeiten zweistelliger Wachstumsraten. China ist sehr wichtig für den deutschen Markt. Zudem gehen derzeit alle Prognosen davon aus, dass die deutsche Wirtschaft 2019 zwar deutlich langsamer, aber doch weiter wachsen wird.

DSZ: Nach Umfragen des Ifo Instituts im Januar haben sich die Indices zu Geschäftsklima und Exporterwartungen deutlich verschlechtert. Bleiben wir vor einer Rezession sicher ?
Ehrhardt: In der zweiten Jahreshälfte 2018 sind wir in Deutschland hart an einer wirtschaftlichen Rezession vorbeigeschrammt. Sicherlich, die ersten Daten im neuen Jahr sind auch mit Blick auf die Auftragseingänge nicht sehr ermutigend. Aber die Auftragsbestände sind immer noch hoch und letztjährige Negativ-Sonderfaktoren, wie Produktionsverzögerungen in der Automobilindustrie aufgrund zögerlicher Zertifizierungen sowie die Beeinträchtigungen der Transporte auf wichtigen Wasserwegen - aufgrund der langen Niedrigwasserperiode in 2018 - belasten die Produktion 2019 nicht mehr. Abgesehen von diesen Sonderfaktoren entwickelt sich die deutsche Wirtschaft laut DIW Berlin solide und soll im Iersten Quartal 2019 sogar um etwa 0,5 Prozent gegenüber dem Vorquartal wachsen.

DSZ: Heute hätte die Notenbank im Rezessionsfall bei den Leitzinsen auch gar keinen Spielraum mehr, den Leitzins zu senken.
Ehrhardt: Richtig, und wenn wir von den umstrittenen Anleihekäufen der EZB absehen, dann kann und sollte in Europa die Fiskalpolitik tätig werden. Das sollte in Deutschland kein Problem sein, denn in den vergangenen Jahren wurden erhebliche Haushaltsüberschüsse erwirtschaftet. Dazu haben maßgeblich die historisch niedrigen Zinsen beigetragen. Jetzt muss die Fiskalpolitik Gas geben, anstatt eine schwarze Null anzustreben.

DSZ: Die Ausgaben steigen aber bereits: Die Sozialausgaben wurden in den letzten Jahren deutlich erhöht. Das ist weitgehend der Binnenkonjunktur zugute gekommen.
Ehrhardt: Aber jetzt ist es dringend erforderlich, die Rahmenbedingungen für die Wirtschaft zu verbessen, um die Wettbewerbsfähigkeit deutscher Unternehmen und damit auch die Zukunft des Landes längerfristig zu sichern. Ich denke an generelle Steuersenkungen, wie sie in vielen Ländern von den USA bis China vorgenommen werden, aber auch an die überfällige Abschaffung des Solidaritätszuschlags. Die Diskussion läuft teilweise in diese Richtung, doch konkretes Handeln zeichnet sich nicht ab. Ferner drohen wir, in der Spitzentechnologie unsere einstige Weltgeltung zu verspielen.

DSZ: Der Bundesfinanzminister mahnt allerdings zum Sparen. Wegen der sich abschwächenden Konjunktur und geringerer Einnahmen blickt er in ein Haushaltsloch von 25 Milliarden Euro.
Ehrhardt: Für die Deutschen ist es wenig sinnvoll, Haushaltsüberschüsse zu erwirtschaften, wenn andere wichtige Mitglieder der Währungsunion, wie Frankreich, teilweise mehr als Prozent Defizite machen. Auch Italien, das Primärüberschüsse vor Zinszahlungen erwirtschaftet – anders als Frankreich und Spanien – erhöht die Neuverschuldung, was vor dem Hintergrund der begonnenen Rezession richtig ist. Deutschland sollte mit Staatsdefiziten den extremen Leistungsbilanzüberschuss vermindern und damit Importe aus europäischen Nachbarländern anregen.

DSZ: Und wie geht es an der Börse im zweiten Halbjahr weiter?
Ehrhardt: Ich glaube nicht, dass sich die Belebung, die wir derzeit an der deutschen Börse erleben, über das gesamte Jahr fortsetzen wird. Die Markttechnik wirkt nur kurzfristig – also etwa drei Monate. Mittelfristig sind eher der Zins und insbesondere die Liquidität entscheidend. Vor allem aber beunruhigen mich die vielen politischen Unwägbarkeiten, die die Börse mehr als in früheren Zeiten belasten und Prognosen deutlich erschweren. Früher war der freie Welthandel ein hohes Gut. Heute wird er benutzt, um politische Ziele durchzusetzen. Aber wie gesagt, neben den politischen Unwägbarkeiten muss man auf die monetäre Entwicklung achten. Steht genug Kapital für Aktienkäufe zur Verfügung? Im pessimistischen Falle könnten 2019 Börsengewinne des ersten Halbjahres in der zweiten Jahreshälfte wieder verloren gehen.

DSZ: Wie disponieren Sie derzeit persönlich ?
Ehrhardt: Wir haben einen guten Vorrat an Barreserven. Zu Jahresbeginn haben wir uns aber auch wieder in Aktien gewagt – vor allem in deutsche, amerikanische, aber auch asiatische Titel. In Asien setzen wir auf eine Verbesserung der Märkte, insbesondere wenn sich China wirtschaftlich erholt. Zudem locken dort historisch niedrige Bewertungen und hohe Renditen vieler Titel. Dennoch wir bleiben allgemein sehr wachsam und würden vorsichtiger werden, wenn sich die monetären Daten in China und USA verschlechtern.

DSZ: Wer am Aktienmarkt hierzulande derzeit tätig werden will – wozu raten Sie?
Ehrhardt: Eher zu defensiven, dividendenstarken Werten, wie den Versorgern und den Chemiewerten. Sie werden beim Anstieg des Markts mitgezogen und sind bei einem Kursrückgang nicht so anfällig.

DSZ: Sind für konservative Anleger mittlerweile Anleihen wieder eine Alternative zu Aktien?
Ehrhardt: Die Frage ist derzeit doch, kauft man eine Staatsanleihe mit 0,2 Prozent Rendite und zehn Jahren Laufzeit oder nimmt man Negativzinsen bei kürzeren Laufzeiten in Kauf. Oder entscheidet man sich für eine Aktie mit drei bis vier Prozent Rendite. Angesichts ihrer hohen Renditen sind viele Aktien sicherlich eine gute Alternative zu Anleihen.

DSZ: Werden US-Anleihen wegen der Zinsaussagen der Fed zu einer ernsthaften Konkurrenz zu Aktien?
Ehrhardt: Vorerst sind US-Anleihen keine Konkurrenz zu US-Aktien, die auch durch weiter sehr hohe Aktienrückkäufe - im optimstischen Fall ähnlich viel wie 2018 - unterstützt werden. US-Staatsanleihen wären nur im Falle einer überraschend schlechten US-Konjunktur eine interessante Alternative, weil dann die Zinssätze fallen werden. US-Industrieanleihen sollte man wegen der ungewöhnlich hohen Verschuldung in jedem Fall meiden, besonders bei Konjunkturverschlechterung.

DSZ: Wo sehen Sie international derzeit mehr Potenzial als am heimischen Aktienmarkt?
Ehrhardt: Bei amerikanischen Aktien erwarte ich selektiv bei Wachstumswerten weitere Chancen. Auch Konsumtitel erscheinen wegen der stärker steigenden Löhne interessant. Kleinere, wenig exportlastige Titel haben Nachholbedarf. Mein Blick ist auch auf die Schwellenländer gerichtet. Dort sehe ich allerdings nur dann größeres Potenzial, wenn der Dollar schwächer wird - womit ich mittelfristig rechne. Ich favorisiere dabei Hongkong, denn dort findet man gute asiatische Werte - auch vom chinesischen Festland. Reizvoll ist zudem, dass der Aktionär in Hongkong die Dividende ohne Quellensteuerabzug erhält.

DSZ: Sie sprachen den US-Dollar an. Hat er seinen Zenit überschritten ?
Ehrhardt: Im Moment lockt die hohe Zinsdifferenz zugunsten der USA das internationale Kapital noch in den Dollar. Aber wenn die US-Notenbank von weiteren Zinserhöhungen absieht, was im Hinblick auf die sehr stark gewachsene Unternehmensverschuldung richtig erscheint, dann dürfte das ausreichen, den Dollar zu drücken. Er könnte zum Jahrsende bis auf 1,20 gegen Euro zurückgehen. Dem Greenback fehlt ein stabiles Fundament: Die hohe Staatsneuverschuldung Richtung fünf Prozent und das riesige Außenhandelsdefizit, was auch Donald Trump bisher nicht entschärfen konnte, bleiben ein Problem für die USA und sprechen nicht für einen anhaltend festen US-Dollar. Solche Doppeldefizite waren historisch eine Dollarbelastung. Ein schwächerer Dollar würde vor allem den in Dollar verschuldeten Schwellenländern helfen. Steigende Rohstoffpreise sollten auch den Börsen dieser Länder Auftrieb geben.

DSZ: Wo sehen Sie den Goldpreis zum Jahresende?
Ehrhardt: Die Feinunze Gold hat die Hürde von 1300 Euro für die Feinunze genommen und könnte zum Jahresende durchaus 15 Prozent höher notieren, zumal auch der Realzins niedrig bleiben wird. Zudem deutet nichts darauf hin, dass sich die geopolitischen Konfliktherde kurzfristig beruhigen werden.

DSZ: Also kaufen – aber Goldminenaktien meiden?
Ehrhardt: Die Goldminenaktien sind im Vergleich zur Preisentwicklung der Feinunze Gold in der Tat deutlich zurückgeblieben. Unter den Minen hat es im vergangenen Jahr Zusammenschlüsse gegeben. Ich sehe hier für die Zukunft durchaus Chancen, da sich durch die Zusammenlegungen mittelfristig Kostenvorteile ergeben werden. Das und höhere Goldpreise dürften eine Aufholjagd der Goldaktienkurse zum physischen Gold auslösen.