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| Globale Verschuldung - Interview

"Wir laufen eindeutig in die falsche Richtung"

Weltweit wächst der Schuldenberg - trotz guter Konjunktur. Prof. Henning Vöpel, Geschäftsführer des Hamburgischen Weltwirtschaftsinstituts, hält das für "besonders bedenklich".

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Herr Prof. Vöpel, 184 Billionen US-Dollar beträgt derzeit die weltweite Verschuldung, so der Internationale Währungsfonds (IWF). Das sind 225 Prozent des globalen Bruttoinlandsprodukts (BIP). Beunruhigt Sie das?
Prof. Henning Vöpel: Die Welt als ganze kann sich nicht verschulden. Aber zweifellos ist ein solch hoher globaler Schuldenstand bedenklich, weil er Krisen auslösen kann. Das Anwachsen der weltweiten Verschuldung in den letzten Jahren ist aber besonders bedenklich, weil es sich in einer weltkonjunkturell guten Zeit vollzogen hat.

… die jetzt auszulaufen scheint?
Ja, die Weltwirtschaft schwächt sich deutlich ab und das Problem: Wir haben bereits niedrige Zinsen und somit haben die Notenbanken keinen Spielraum mehr, die sich abschwächende Konjunktur mit Hilfe der traditionellen Geldpolitik, also durch Zinssenkungen, wieder in Schwung zu bringen.

Die letzte weltweite Schuldenkrise liegt gut zehn Jahre zurück. Seither sind die Staatsschulden in den sieben größten Industrieländern (G-7) auf 117 Prozent des Bruttoinlandsprodukts (BIP) gestiegen. Spitzenreiter ist Japan mit über 230 Prozent, und auch die Schuldenquote der USA hat auf über 100 Prozent zugelegt. Da muten die 85 Prozent Staatsverschuldung im Euroland schon fast moderat an. Hat die Welt nichts dazugelernt oder ist die Risikobereitschaft allgemein angestiegen?

 
Der andauernde Niedrigzins verführt auch zu unrentablen Investitionen, meint Prof. Henning Vöpel. © dpa

Beides trifft zu. Nach der weltweiten Finanzkrise der Jahre 2007 ff. haben Staaten mit umfangreichen Konjunkturprogrammen versucht, ihre Wirtschaften zu stützen und teils hoch verschuldete Banken mit erheblichen Finanzspritzen vor dem Zusammenbruch zu bewahren. Das hat die Staatsverschuldung kräftig ansteigen lassen. Flankierend haben die Notenbanken die Leitzinsen stark gesenkt. Das war zweifellos ebenfalls eine notwendige Maßnahme. Aber die unverhältnismäßig lang anhaltende Phase niedriger Zinsen hat dazu verführt, dass zunehmend auch unrentable Investitionen getätigt oder gestützt wurden. Viel Geld floss zudem in die Aktienmärkte, die durch die lockere Geldpolitik massiv nach oben getrieben worden sind.

Ab wann wird Staatsverschuldung zu einem Problem?
Es gibt empirische Berechnungen, die allerdings nicht von allen Ökonomen geteilt werden. Danach gelten Staatsverschuldungsquoten in Höhe von 80 bis 90 Prozent als unbedenklich - ab dann wird es kritisch. Aber wichtig ist natürlich, wozu die Verschuldung dient: Ist das Geld vor allem in den Konsum geflossen, so werden keine Erträge in ausreichendem Maße erwirtschaftet. Liegen die Staatsausgaben indes vorwiegend im investiven Bereich - wird also in Bildung, Ausbildung, Technologie und Infrastruktur investiert - dann werden in der Zukunft Erträge generiert, mit denen unter anderem die Schulden wieder getilgt werden können.

Wie entscheidend ist es, wo der Staat die Schulden aufnimmt?
Weniger problematisch ist es wenn, wie im Fall Japans, die Staatsschulden von den eigenen Bürgerinnen und Bürgern gehalten werden. Hier hat der Staat ja letztlich das Steuermonopol. Ein wichtiger Punkt ist zudem die Währung, in der sich die Staaten verschulden. Kann dies in eigener Währung erfolgen - wie im Fall der USA -, dann unterliegt die Schuldentilgung keinen Währungsschwankungen. Für kleinere Länder wie etwa die Türkei, Argentinien oder Brasilien, die in der Regel eine Verschuldung in US-Dollar akzeptieren müssen, entstehen große Schwierigkeiten, wenn der Dollar aufwertet. Dann erhöhen sich die in Dollar zu leistenden Tilgungen. Die Tragfähigkeit der Verschuldung dieser Länder wird herabgesetzt.

Vor allem in den USA vertreten Volkswirte nun die Meinung, dass ein hoher Verschuldungsgrad in Zeiten niedriger Zinsen gar nicht so schlimm sei.
Dies ist eine neue Sicht, die vor allem von dem ehemaligen Chefökonomen des IWF, Oliver Blanchard, aber auch Vertretern der sogenannten Modern Monetary Theory angestoßen worden ist. Danach bedingen die niedrigen Zinsen nicht nur, dass Staatsschulden lediglich geringe fiskalische Kosten verursachen, sondern auch, dass sie für das Gemeinwohl niedrige Kosten bedeuten. Das stimmt zweifellos bei der besonderen Zinskonstellation, mit der wir es derzeit zu tun haben. Kommt es aber zu wieder steigenden Zinsen, dann hat diese Aussage keine Gültigkeit mehr.

Mario Draghi, der im Oktober den Chefposten bei der EZB verlassen wird, hat für dieses Jahr keine Zinsanhebung mehr für den Euroraum in Aussicht gestellt. Rechnen Sie für das kommende Jahr mit Leitzinsanhebungen durch die EZB?
Eher nicht, denn die Konjunktur in der Eurozone kühlt sich derzeit ab. Und jeder Nachfolger von Mario Draghi wird davon absehen, die Leitzinsen in einer Phase sich abschwächenden gesamtwirtschaftlichen Wachstums zu erhöhen.

Die Geldpolitik bestimmt letztlich der EZB-Rat. Wie stellt sich das Stimmverhältnis zwischen den Vertretern der hochverschuldeten südlichen Euroländer und denen der eher gering verschuldeten Nordländer im Rat dar?
Hier sehe ich ein Problem: Die niedrigen Zinsen bieten natürlich große Anreize zu weiterer Verschuldung. Der EZB-Rat, der im jüngsten konjunkturellen Aufschwung im Euroraum eigentlich mit einer restriktiven Geldpolitik - also höheren Zinsen – hätte gegensteuern müssen, wird von Vertretern der hochverschuldeten südlichen Euroländer dominiert. Sie drängen auf eine anhaltend expansive Geldpolitik, damit ihr Zinsänderungsrisiko gering bleibt. Das erzeugt eine unheilige Allianz beziehungsweise Abhängigkeit zwischen der Geld- und der Fiskalpolitik.

Also müssen wir uns noch auf eine lange zinslose Zeit einstellen. Lohnt da ein Blick auf Japan, das Anfang des Jahres auf 20 Jahre ohne Zinsen zurückblickte?
Dass uns das drohen könnte, wird derzeit vielfach diskutiert. Sollten wir tatsächlich in eine sehr lange Phase mit sehr geringem Wachstum geraten, dann würde die Wirtschaft nur mit Hilfe anhaltend niedriger Zinsen und einer hohen Staatsverschuldung „über Wasser“ gehalten werden können. Wir befänden uns dann im japanischen Szenario, aus dem es kaum einen Ausstieg gibt. Die Japaner erhöhten in dieser Situation immer wieder die Staatsverschuldung, und die Notenbank (BoJ) beließ ihre Leitzinsen nahe der Null-Linie. Erreicht wurde damit aber nur eine Verlängerung der deflationären und stagnierenden gesamtwirtschaftlichen Situation.

In der Eurozone liegt die Staatsverschuldung derzeit bei 85 Prozent des BIP - 14,5 Punkte höher als 2008. Jetzt haben wir bereits vier Jahre eines wirtschaftlichen Aufschwungs hinter uns und die Zinsen liegen nahe null Prozent. Warum gelang es nicht, die Verschuldung angesichts dieser günstigen Rahmenbedingungen zu senken?
Ich habe bereits auf den Anreiz niedriger Zinsen hingewiesen. Eigentlich sollte mit Hilfe der niedrigen Zinsen der Druck hoher Zinszahlungen von den hochverschuldeten Euroländern genommen werden. Ihnen sollte Zeit gegeben werden, um zu konsolidieren und Wirtschaftsreformen mit dem Ziel einzuleiten, ihr Wachstumspotenzial zu erhöhen. Das ist bisher insgesamt nicht in notwendigem Maße gelungen.

Dadurch wurde in der Eurozone ein Zinszyklus ausgelassen?
Genau, in der Zeit einer gutlaufenden Eurokonjunktur wurden die Zinsen - mit Rücksicht auf die hochverschuldeten Länder - nicht erhöht, und der EZB fehlt jetzt, in der konjunkturellen Abkühlung, der Spielraum zu Zinssenkungen, um die Wirtschaft wieder anzufachen. Vielmehr steht die Eurozone nun - am Beginn eines konjunkturellen Abschwungs - vor einem fiskalischen Schuldenüberhang und geldpolitisch an der Nullzinsgrenze. Anzustreben gewesen wäre genau die umgekehrte Situation. Wir sind also einen halben Schulden- und Zinszyklus zurück. Daher die Angst vor einer Japanisierung.

Was bleibt der EZB übrig, als weiterhin ihre Geldpolitik zu überdehnen und Staatsanleihen und andere Wertpapiere - etwa Unternehmensanleihen - anzukaufen?
Fast nichts. Eine neuerliche Krise wäre nur noch mit unkonventionellen Mitteln zu stoppen, also mit einem umso größeren Aufkaufprogramm der EZB. Eine Politik, von der die EZB eigentlich langsam Abschied nehmen wollte.

Die Bundesrepublik hat es als einziges Industrieland geschafft, die Staatsverschuldung zu senken und sie sogar unter die im Maastricht-Vertrag vorgeschriebene Höchstgrenze von 60 Prozent des BIP zu drücken. Wie wurde das erreicht?
Zum einen erfreute sich Deutschland einer Sonderkonjunktur. Das Land blickt auf einen zehn Jahre dauernden Aufschwung zurück. Dadurch sind die Steuereinnahmen erheblich gestiegen und gleichzeitig sind die Transferausgaben – unter anderem aufgrund der niedrigen Arbeitslosigkeit – kräftig zurückgegangen. Das hat sich dämpfend auf die Staatsverschuldung ausgewirkt. Zum anderen konnte sich Deutschland zu sehr geringen Zinsen, zum Teil sogar negativen Realzinsen refinanzieren, was - unter Berücksichtigung des Zinseszinseffektes - die deutsche Staatsverschuldung zusätzlich spürbar gedämpft hat.

Warum ist in anderen Euroländern nicht möglich, was hierzulande gelungen ist?
Die anderen Eurostaaten waren durch die Auswirkungen der Finanzkrise in eine - zum Teil sogar tiefe - Wirtschaftskrise gerutscht, ihre Risikoprämien sind gestiegen, was die Situation weiter verschärft hat. Zudem gilt nicht jedes Euroland - vor allem in der südlichen Währungsunion - als sicherer Hafen für Geldanlagen, der, wie im Fall Deutschlands, günstige Kreditzinsen garantiert. Das zeigt, wie dringend erforderlich mittelfristig umfassende Reformen und Konsolidierungen in diesen Ländern sind.

Seit 2016 ist der Bund hierzulande verpflichtet, die Schuldenbremse einzuhalten. Zwar ist sie nicht unumstritten, aber wäre sie nicht für die Eurozone im Prinzip zu empfehlen?
Einige Ökonomen vertreten die Ansicht, dass die Schuldenbremse, die in der deutschen Verfassung verankert ist, dazu geführt habe, dass Überschüsse zum Abbau der Staatsverschuldung genutzt wurden, statt sie beispielsweise für dringend notwendige Steuersenkungen oder öffentliche Investitionen zu nutzen. Ich möchte diese Diskussion nicht überbewerten. In der Eurozone hätte man mit einer Schuldenbremse sicherlich eine zusätzliche Verpflichtung, sparsam zu sein und keine übermäßige Verschuldung zuzulassen. Aber Voraussetzung für eine wirksame Schuldenbremse ist die Schaffung einer Fiskalunion mit einer gemeinsamen Fiskalpolitik. Die Diskussion hat bereits gezeigt, wie schwierig das Thema ist. Und das Ergebnis der Europawahl deutet darauf hin, dass eine Fiskalunion zukünftig eher noch schwieriger zu realisieren sein dürfte.

Angesichts der Schwierigkeiten innerhalb der Eurozone gibt sich der Euro erstaunlich stabil. Wie sehen Sie die Zukunft des Euro?
Der Euro genießt mittlerweile wieder Vertrauen; er ist als Zahlungsmittel weltweit akzeptiert und er hat sich als zweitwichtigste Reservewährung der Welt etabliert. Zwar ist die Eurokrise nicht gelöst, aber zumindest zunächst eingedämmt. Ich glaube nicht an einen Zusammenbruch der Eurozone. Wichtig bleibt aber, dass insgesamt der politische Wille da ist, den Euro zu erhalten. Dafür müssen die institutionellen Voraussetzungen aber nach wie vor erst noch geschaffen werden.

Gegenüber dem US-Dollar tendiert der Euro derzeit schwach, obwohl wir massive wirtschaftliche Probleme, unter anderem eine hohe Verschuldung, in den USA haben.
Im kommenden Jahr sind Präsidentschaftswahlen in den USA, und da tut US-Präsident Donald Trump schon jetzt alles, um die amerikanische Wirtschaft in Schwung zu halten. Das hat den Dollar zunächst gestärkt. Aber Trump ist derzeit auch bemüht, die amerikanische Notenbank „auf Kurs“ zu bringen, das heißt, sie zu einer expansiven Geldpolitik zu bewegen. Ich glaube nicht, dass die US-Zinsen zunächst weiter erhöht werden. Die Folge: Das internationale Kapital könnte sich teilweise anderweitig nach Anlagemöglichkeiten umsehen, so dass die Dollarnachfrage sinken wird. Zudem sollte sich im Jahresverlauf 2020 die Konjunktur in der Eurozone stabilisieren. Beides dürfte dem Euro wieder Auftrieb geben.

Die seit jeher hohe US-Staatsverschuldung ist unter anderem durch die Steuersenkungspolitik des Präsidenten weiter angeheizt worden. Wo liegen die Grenzen amerikanischer Verschuldung?
Die Grenzen der amerikanischen Verschuldung liegen im Vertrauen der weltweiten Anleger, die Schulden der Vereinigten Staaten weiter zu finanzieren. Dabei ist das Vertrauen abhängig von der Stabilität des US-Dollars und der amerikanischen Wirtschaft. Der US-Dollar ist die wichtigste internationale Reservewährung. Die latente Überbewertung führt in der Tendenz zu einer wachsenden Auslandsverschuldung. Die Politik der Steuererleichterungen und des Protektionismus von Trump führt dazu, die Situation weiter zu verschärfen. Die mittelfristige Entwicklung der amerikanischen Wirtschaft wird bereits skeptischer beurteilt - auch weil die US-Staatsverschuldung zunehmend bedrohlicher wird. Bei der Bewertung der USA in der Weltwirtschaft sollte man diese Faktoren im Blick haben.

Ist es nicht erstaunlich, dass China seine Staatsverschuldung mit 50 Prozent des BIP - trotz des enormen wirtschaftlichen Aufholprozesses - gut im Griff hat?
China ist, mit Blick auf seinen Außenhandel, ein Überschussland. Die Volksrepublik hat die Erträge aus ihren stark subventionierten und damit verbilligten Exporten genutzt, um ihre wirtschaftliche Entwicklung zu finanzieren und voranzutreiben. In der Tat ist der chinesische Staat relativ gering verschuldet. Andererseits haben private Haushalte sowie die Staats- und Privatunternehmen sehr hohe Schulden angehäuft. Zudem gibt es eine große Grauzone, in der die tatsächliche Höhe der Kreditvergabe, die immer wieder angeheizt wird, nicht abschätzbar ist. Zwar droht kein unmittelbarer Crash, aber ein waches Auge sollte man stets auf China haben.

Sehen Sie kurzfristig eine globale Schuldenkrise?
Nein, dazu ist die Geldpolitik der wichtigsten Zentralbanken zu expansiv ausgelegt. Aber strukturell laufen wir eindeutig in die falsche Richtung. Weil sich diese Form der Geldpolitik und der Staatsverschuldung nicht ewig durchhalten lässt, könnte es im nächsten Jahrzehnt, auf dessen Schwelle wir ja bereits stehen, zum Schwur kommen. Ich fürchte, wir haben nicht sonderlich nachhaltige Wirtschaftspolitik in den letzten zehn Jahren betrieben.

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Prof. Henning Vöpel ist seit September 2014 Direktor und Geschäftsführer des Hamburgischen Weltwirtschaftsinstituts (HWWI). Zuvor war er Senior Economist am HWWI und zeichnete verantwortlich für die Forschungsbereiche Konjunktur und Weltwirtschaft. 2010 wurde Vöpel als Professor für Volkswirtschaftslehre an die HSBA Hamburg School of Business Administration berufen. Nach dem Studium der Volkswirtschaftslehre an der Universität Hamburg promovierte er über die „Stabilisierungswirkungen der Geldpolitik“. Es folgten zwei Jahre als selbstständiger Unternehmensberater. Vöpel nahm mehrfach an der so genannten “Gemeinschaftsdiagnose" der führenden deutschen Wirtschaftsforschungsinstitute im Auftrag der Bundesregierung teil.